外資籌碼大(dà)規模連續進出，的确與茅台等白(bái)馬股的階段性底部和頂部存在對應關系；盡管不能說(shuō)所有時候外資在白(bái)馬股上掌握了絕對的定價權，至少可(kě)以說(shuō)外資在部分(fēn)時候已經掌握了茅台等白(bái)馬股的定價權，開始成爲A股市場上舉足輕重的主力資金。如(rú)果沒有一定的定價權，外資也無法保證他(tā)們的資金安全。
茅台股票成爲一個全民(mín)話(huà)題，從(cóng)2017年(nián)開始。這一年(nián)，茅台股價從(cóng)年(nián)初的320元價位，400元，500元，600元，700元，連破四個百元整數關口，漲至年(nián)内最高價爲726元，一年(nián)漲幅超過126%。
伴随着茅台股價逼近800元、市值逼近1萬億，對茅台現象的争議(yì)越來(lái)越大(dà)。與公衆過多關注股價不同，業内人(rén)士在探討(tǎo)一些深層次問(wèn)題：究竟什麽力量在推動茅台股價上漲？股價的定價權究竟是内資還(hái)是外資？從(cóng)2017年(nián)連續三個季度的報告可(kě)以看(kàn)出，外資在不斷買入，而我們國(guó)内的機(jī)構投資者在連續減持、賣出，茅台股價的定價權有落到外資手裡(lǐ)的趨勢。
價值投資實踐派、茅台研究專家“紅(hóng)哥”王建紅(hóng)說(shuō)，中國(guó)A股的”股王”——貴州茅台股票的定價權，已經被外資搶走了；
而另外一位投資業内人(rén)士、長期投資茅台的知名人(rén)士北京高溪資産的“豪哥”、陳繼豪，立即反駁說(shuō)，“股王”茅台股票的定價權，外資還(hái)沒有完全奪走。
一個叫豪哥（上圖），一個叫紅(hóng)哥（下圖），都(dōu)是投資圈内的實力派，都(dōu)是“茅台股票的主力推手”，針尖對麥芒，都(dōu)振振有詞，在外資搶走茅台股定價權這件(jiàn)事(shì)上、到底誰對誰錯？
陳繼豪擔任高溪資産合夥人(rén)， 王建紅(hóng)現任北京一家投資公司合夥人(rén)，CIFC對沖基金聯盟執行理(lǐ)
論戰焦點1 存量籌碼角度：
外資是否搶走了茅台股定價權？
【正方，王建紅(hóng)】：主力資金在股票上的定價權，首先表現爲籌碼（底倉），其次是資金，主力需要足夠籌碼和雄厚資金作(zuò)爲籌碼博弈和市場定價的保障。截止2017年(nián)9月30日(rì)，在貴州茅台總股本12.56億股中，茅台集團方面（貴州茅台兩名主要股東）／8.06億股，外資／0.88億股，國(guó)家隊／0.35億股；社會籌碼／3.27億股。詳細數據，見(jiàn)表1。
我的『全籌碼決策系統』顯示：在存量籌碼結構中，外資掌握的茅台股票籌碼，已經超過國(guó)家隊1倍，可(kě)以說(shuō)開始搶走了茅台股的定價權。
表1 貴州茅台的前十大(dà)股東持股與存量籌碼分(fēn)布
數據：截止2017年(nián)9月30日(rì)
【反方，陳繼豪】：茅台的籌碼稀缺程度市場有目共睹，我一直有一個觀點，就(jiù)是茅台股票比茅台酒值錢，茅台的股價和酒相(xiàng)比還(hái)是太低了，爲什麽？因爲酒在不斷的生(shēng)産，産能不斷擴大(dà)，市面上茅台酒的供不應求反映了茅台的品牌優勢和酒的質量得(de)到了大(dà)衆的認可(kě)，消費升級後的高檔次消費體(tǐ)驗。反哺茅台酒的個性化定制酒空間更加廣闊。因此茅台酒的市場景氣周期會相(xiàng)當長久，這也就(jiù)造成茅台酒在很長周期内都(dōu)将是供需失衡的狀态，茅台酒價格也将一路(lù)走高，而作(zuò)爲維護正常市場秩序的手段就(jiù)要靠不斷的提價來(lái)調劑供需茅盾。從(cóng)這個角度看(kàn)，茅台集團牢牢掌控着茅台酒定價的話(huà)語權。
在證券市場，從(cóng)總股本看(kàn)，茅台集團大(dà)股東一直占有存量籌碼的絕對優勢，由于茅台股本已經全流通，茅台集團也當仁不讓的是最大(dà)股票籌碼持有方。這個話(huà)語權自(zì)然不會輕易拱手讓人(rén)。我認爲：外資即使買到一定數量的籌碼，也僅僅是股價上影(yǐng)響短(duǎn)期走勢而已。
【正方，王建紅(hóng)】：雖然貴州茅台兩名股東仍然占有存量籌碼的絕對優勢，但(dàn)國(guó)有資産的處置權，茅台管理(lǐ)層說(shuō)了不一定算，國(guó)有資産所有者和管理(lǐ)者的”兩張皮”現象，使得(de)茅台兩名股東在決策速度和效率緻勝的證券市場上可(kě)能并不占優勢，可(kě)能導緻茅台集團大(dà)股東“兵(bīng)力衆多”（籌碼衆多）、“但(dàn)不一定能在戰争中占據主動權”（不一定能在證券市場博弈中占據定價權）。
【反方，陳繼豪】：證券市場的博弈一定是以争奪籌碼爲主的，茅台管理(lǐ)層雖然沒有國(guó)有資産處置權，但(dàn)這筆占絕對優勢的股份籌碼所承擔的社會責任比他(tā)所承擔的經濟責任更大(dà)。茅台管理(lǐ)層承擔着這筆國(guó)有資産保值增值的責任——既要靠企業自(zì)身(shēn)的效益來(lái)保障茅台實物資産的增值，又要通過證券市場的股價表現來(lái)提升茅台金融資産的市值增長，這對貴州國(guó)資委甚至貴州省來(lái)說(shuō)都(dōu)是一件(jiàn)極重要的事(shì)。
貴州茅台兩大(dà)股東的股份籌碼，可(kě)能永遠(yuǎn)不會減持和轉讓，這種立場一方面導緻貴州茅台方面在籌碼上永遠(yuǎn)占據絕對優勢，因爲茅台兩名大(dà)股東要的是持久的話(huà)語權，另外一方面貴州茅台兩名大(dà)股東的籌碼“鎖倉”，導緻茅台股票稀缺，“物以稀爲貴”，将更容易導緻茅台股票的持續走高，從(cóng)而更有利于茅台國(guó)有資産的持續增值。從(cóng)這個意義上看(kàn)，茅台公司可(kě)能更希望看(kàn)到股價能很真實的反應企業的價值。
論戰焦點2 籌碼流動角度：外資開始定義茅台股的底部和頂部
【正方，王建紅(hóng)】：根據我的實盤觀察，外資已經在中國(guó)A股市場上開始定義茅台等白(bái)馬股的底部和頂部。外資連續減持、連續淨賣出的階段，一般是茅台股的階段性頂部，而外資連續增持、連續淨買入的階段，一般是茅台股的階段性底部。判斷茅台等白(bái)馬股的階段頂部和底部，外資已經成爲一個風(fēng)向标。這個結論和判斷邏輯，得(de)到了2017年(nián)6月-12月的外資進出數據（陸港通數據）的堅實支撐。
階段頂部信号：外資連續多日(rì)淨賣出、且金額較高
外資通過陸港通渠道從(cóng)11月15日(rì)至11月22日(rì)在連續出貨，淨賣出金額累計(jì)超過30億元。見(jiàn)表2。
表2 貴州茅台(600519)滬股通成交榜
日(rì)期 當日(rì)排名 收盤價 漲跌幅 滬股通淨買額
階段底部信号：外資連續多日(rì)淨買入、且金額較高
從(cóng)2017年(nián)6月中旬至9月中旬爲外資在茅台股票上秋季行情的”播種季節”、”布局階段”，這三個月中當日(rì)淨買入金額的天數，遠(yuǎn)遠(yuǎn)大(dà)于當日(rì)淨出金額的天數。
外資的”播種季節”、”布局階段”，從(cóng)茅台周線圖上看(kàn)的更清楚，這三個月形成了一個“慢(màn)坡型平台”。見(jiàn)圖3。
圖3 貴州茅台周線圖
（說(shuō)明：上圖中2017年(nián)6月中旬至9月中旬的“慢(màn)坡型平台”，爲外資進場階段）
外資的”播種季節”、”布局階段”的資金進場，從(cóng)陸股通日(rì)成交金額數據中看(kàn)得(de)更清楚：這三個月中當日(rì)淨買入金額的交易日(rì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大(dà)于日(rì)淨出金額，資金進場金額遠(yuǎn)遠(yuǎn)大(dà)于出場金額。見(jiàn)上圖。
【反方，陳繼豪】：觀察陸股通日(rì)成交金額數據發現，存在着“外資淨賣出”并不是茅台股的階段性頂部，而“外資淨買入”也并不是茅台股的階段性底部。我也注意到陸港通的資金流進流出情況，确實存在紅(hóng)哥說(shuō)的情況，但(dàn)我們回過頭去(qù)看(kàn)，不管外資的操作(zuò)水平多高，始終控制不了茅台向上的趨勢。而外資的波段操作(zuò)無非是爲了降低持倉成本，并沒有離(lí)場，而一旦覺得(de)籌碼丢失了，會迅速補倉，這也就(jiù)形成了茅台的走勢獨立于其他(tā)白(bái)酒；我還(hái)認爲，真正控盤的主力并非外資，外資隻是充當了活躍盤面的作(zuò)用，并沒有股價的決定權。
【正方，王建紅(hóng)】：上面豪哥說(shuō)的情況存在，判斷外資定義茅台等白(bái)馬股的底部和頂部的重要标準是：連續淨賣出和連續淨買入，強調外資進出的連續性、且金額較高是判斷白(bái)馬股階段頂底的資金信号。
【反方，陳繼豪】：截止目前，在中國(guó)股市整個60萬億的總盤子中，外資的比重簡直少的可(kě)憐。在大(dà)盤藍籌和白(bái)馬股中，确實存在外資和内資争搶籌碼的現象。相(xiàng)對來(lái)說(shuō)，外資鎖倉程度更高，操作(zuò)頻率可(kě)能很低，短(duǎn)線交易并不是外資擅長的。而我們看(kàn)到的陸港通數據、資金頻繁進出的現象，也許是内地資金繞道香港所爲，這種操盤手法隻有國(guó)内常見(jiàn)。不得(de)不說(shuō)，有些時候他(tā)們的波段操作(zuò)确實很有技術(shù)水平，所以我不認爲一定是外資所爲。
【正方，王建紅(hóng)】：根據上面我的『全籌碼決策系統』觀察到：外資籌碼大(dà)規模連續進出，的确與茅台等白(bái)馬股的階段性底部和頂部存在對應關系；盡管不能說(shuō)所有時候外資在白(bái)馬股上掌握了絕對的定價權，至少可(kě)以說(shuō)外資在部分(fēn)時候已經掌握了茅台等白(bái)馬股的定價權，開始成爲A股市場上舉足輕重的主力資金。如(rú)果沒有一定的定價權，外資也無法保證他(tā)們的資金安全。
論戰焦點3 增量籌碼角度：外資将繼續搶奪茅台股定價權
【正方，王建紅(hóng)】： 今年(nián)MSCI納入A股，外資将繼續配置、搶奪茅台股定價權。2018年(nián)6月MSCI納入A股的比重爲2.5%，2018年(nián)9月MSCI納入A股的比重提升到5%。毫無疑問(wèn)，外資增量資金将觊觎中國(guó)的核心資産，根據白(bái)馬股的優先等級、市值、流通盤等指标繼續配置、搶奪茅台等白(bái)馬股籌碼。
【反方，陳繼豪】：MSCI納入A股之後，外資将繼續配置茅台等白(bái)馬股，但(dàn)是由于茅台股的市盈率和股價越來(lái)越高，外資繼續配置的金額不一定會很高。因爲外資也要看(kàn)估值，當他(tā)覺得(de)在合理(lǐ)估值情況下買不到籌碼，他(tā)會停頓一段時間，慢(màn)慢(màn)等，不會去(qù)充當冤大(dà)頭，不會充當“高位接盤俠”。當然被動跟蹤指數的基金例外。
當然，不排除2018年(nián)6月外資開始進來(lái)的時候要搶一部分(fēn)籌碼，會将股價推升的很高，因爲他(tā)要持有或增加一定的底倉，而這個底倉開始的成本可(kě)能會很高，接下來(lái)他(tā)會用這部分(fēn)倉位來(lái)試探盤面，做些波段來(lái)降低成本以及吸收更多的籌碼。但(dàn)國(guó)内機(jī)構不會輕易将自(zì)己的籌碼丢掉。主力機(jī)構的“惜售”會造成将來(lái)茅台股票有價無市，換手率繼續維持低位，大(dà)家都(dōu)不願意賣了。
【正方，王建紅(hóng)】：我的『全籌碼決策系統』監測到的主力資金數據顯示，2017年(nián)外資淨流入A股金額爲2200億元，其中絕大(dà)部分(fēn)流向了茅台等白(bái)馬股，即價值龍頭，而流向成長龍頭的資金是個零頭；可(kě)以看(kàn)出，藍籌白(bái)馬股價值龍頭仍然是外資的“主菜”，成長龍頭隻是“副菜”。
【反方，陳繼豪】：我前面說(shuō)了，外資雖然有資金上的優勢，但(dàn)優質股、優質籌碼畢竟太少了，可(kě)能無法滿足他(tā)們的胃口，隻要茅台等白(bái)馬股上市公司大(dà)股東、國(guó)内機(jī)構投資者手裡(lǐ)的股票不賣，外資就(jiù)買不到大(dà)量籌碼，畢竟白(bái)馬股的主要籌碼還(hái)是在白(bái)馬股上市公司大(dà)股東、國(guó)内機(jī)構投資者手裡(lǐ)。我想任何大(dà)機(jī)構都(dōu)會明白(bái)這一點。茅台這兩年(nián)的走勢已經明白(bái)無誤的告知了，賣了之後可(kě)能就(jiù)要以更高的代價去(qù)買回來(lái)，那還(hái)不如(rú)持有不動的好。
我認爲外資在做決策時也要考慮是不是值得(de)買，如(rú)果他(tā)認爲股價太高也許就(jiù)選擇等待，因此外資搶奪茅台話(huà)語權也必然會根據當時的茅台股價情況綜合決定。從(cóng)政策角度，國(guó)内管理(lǐ)層也不會希望股價過于虛高，還(hái)要控制在理(lǐ)性範圍内。但(dàn)另外一個預判是2018年(nián)我們還(hái)是堅定看(kàn)好藍籌白(bái)馬股的市場表現，茅台在提價因素下，今年(nián)業績的确定性是最大(dà)的。價值投資的理(lǐ)念越來(lái)越受到投資者的認可(kě)，這将是未來(lái)10年(nián)的行情主流。
【正方，王建紅(hóng)】：我認同藍籌白(bái)馬股将是未來(lái)行情主流，行情具體(tǐ)時間長短(duǎn)還(hái)需觀察關鍵數據。我的『全籌碼決策系統』監測到的資金數據顯示，2018年(nián)外資淨流入A股金額将比去(qù)年(nián)多，預計(jì)爲3000億-3800億元，這些資金大(dà)概率将繼續配置茅台等白(bái)馬股，搶奪白(bái)馬股定價權的市場博弈将繼續。
2018年(nián)，中資、外資在白(bái)馬股定價權上的争奪，這一場好戲值得(de)期待、深入關注。