5月5日(rì)，一年(nián)一度的全球投資者盛會——伯克希爾·哈撒韋年(nián)度股東大(dà)會在美國(guó)内布拉斯加州奧馬哈市舉行；作(zuò)爲價值投資的踐行者和倡導者，高溪資産合夥人(rén)、執行董事(shì)陳繼豪随《紅(hóng)周刊》巴菲特股東大(dà)會特别報道組一同前往。陳繼豪是A股市場最早的一批投資者，在他(tā)20多年(nián)的投資生(shēng)涯中見(jiàn)證了A股市場的風(fēng)雨(yǔ)變遷。
在啓程前往奧馬哈之前，陳繼豪在位于北京建國(guó)門(mén)的辦公室接受了《紅(hóng)周刊》記者的專訪。在交流過程中，陳繼豪不僅回憶起當年(nián)初入資本市場的情形，更回顧了3·27國(guó)債事(shì)件(jiàn)中其遭受的慘痛經曆；在遭遇挫折之後，他(tā)在投資理(lǐ)念上出現了決然轉變。
陳繼豪對《紅(hóng)周刊》記者表示，四川長虹和三一重工(gōng)的成功實踐完全改變了他(tā)原本追漲殺跌的投資理(lǐ)念，并逐漸皈依成爲價值投資的門(mén)徒。但(dàn)即便如(rú)此，在他(tā)看(kàn)來(lái)，價值投資“知不易，行更難”，在目前的A股市場上，價值投資注定隻是“非主流”。
高抛低吸，頭破血流
《紅(hóng)周刊》：您算是A股市場最早的一批投資者,當時爲何選擇要進入到股票市場當中？最初的投資理(lǐ)念是什麽？
陳繼豪：所有投資者在進入股票市場的時候都(dōu)抱有改善生(shēng)活的目的，我最初也有着同樣的想法。當年(nián)，我在北京住40多平米的小房(fáng)子，工(gōng)資一個月隻有70元。80年(nián)代末，身(shēn)邊有很多人(rén)靠着販賣電子表、錄像機(jī)、小彩電走上了先富之路(lù)，但(dàn)我當時收入有限，不能通過當時的工(gōng)作(zuò)緻富來(lái)改變人(rén)生(shēng)。所以，在90年(nián)代國(guó)内證券市場的開放(fàng)初期，我也就(jiù)下海了，在機(jī)會更大(dà)的股票市場中嘗試打拼。
印象中當時我買入的第一隻股票是北旅汽車，每股4元買入，不久就(jiù)上漲到了12元。嚴格意義上說(shuō)，當時的A股市場沒有價值投資這一概念。在當時的資本市場中，莊股橫行，誰有錢誰就(jiù)說(shuō)了算，而對股民(mín)來(lái)說(shuō)，隻要跟對了莊就(jiù)能賺到錢。所以，那個時候A股市場都(dōu)是“消息市”。在這樣無序的市場環境中，我就(jiù)像是坐(zuò)了過山(shān)車一樣，雖然通過追漲殺跌賺到了個人(rén)在股市中的第一桶金，但(dàn)其間也是經曆幾起幾落。
《紅(hóng)周刊》：巴菲特在閱讀(dú)了格雷厄姆的《聰明的投資者》之後，才樹(shù)立了其價值投資理(lǐ)念。那麽，是什麽樣的契機(jī)改變了您之前追漲殺跌的操作(zuò)方法？
陳繼豪：1993年(nián)，國(guó)債期貨交易向公衆開放(fàng)，那個時候炒國(guó)債非常流行，大(dà)家對保值貼補都(dōu)有一種預期，積極做多。那個時候，由于3·27國(guó)債貼息消息日(rì)趨明朗，全國(guó)各地國(guó)債期貨市場出現向上突破行情，當時我就(jiù)押上了所有的身(shēn)家做多，杠杆比例是1：100。其實在此之前，我已經在國(guó)債期貨市場賺到了100萬，但(dàn)現在想來(lái)，人(rén)的欲望的确是無窮的。
意外的是，由于空方萬國(guó)證券大(dà)量透支交易，讓3·27國(guó)債期貨合約暴跌，導緻當天所有的多頭全線爆倉。從(cóng)淨賺300萬元到最後浮虧400萬元，我關掉了手機(jī)一晚上沒有合眼，但(dàn)有時候轉機(jī)就(jiù)在轉瞬中出現——由于萬國(guó)證券的違規交易，最後8分(fēn)鍾的國(guó)債交易被視爲違規，成交無效，我也由此經曆了死裡(lǐ)逃生(shēng)。事(shì)後我就(jiù)在想，能夠在這個市場中活着，就(jiù)是最重要的。
知不易，行更難
《紅(hóng)周刊》：經曆了幾番挫折之後，您在後來(lái)是怎樣一步一步地接觸并最終成功踐行價值投資的？
陳繼豪：我能夠堅定地踐行價值投資，得(de)益于兩隻股票，四川長虹就(jiù)是其中之一。1996年(nián)，國(guó)内彩電行業正處于高景氣周期，四川長虹在那個時候大(dà)玩廣告營銷，并引起了我的關注。當時，四川長虹每股收益是2.36元，股價是每股7元左右。按照(zhào)上述數據測算，四川長虹當時的市盈率隻有3倍。也就(jiù)是說(shuō)，買入四川長虹兩三年(nián)就(jiù)能回本。而且，四川長虹當時的利潤增長率非常高，與深發展一同被視爲“績優股”。在優秀基本面的支撐下，四川長虹的股價從(cóng)每股7元一直上漲到每股60多元。
第二隻對我影(yǐng)響比較大(dà)的股票是三一重工(gōng)。三一重工(gōng)在2004年(nián)的時候基本面非常良好，但(dàn)股價卻與基本面出現了較爲嚴重的背離(lí)。在公司股價跌到10元的時候，當時三一重工(gōng)的董事(shì)長梁穩根号召公司中高層募資1億元對三一重工(gōng)進行增持。增持之後，股價橫盤一段時間又繼續下跌，一直跌到每股5元。當時針對三一重工(gōng)爲什麽在10元錢的價位上動用1億元增持的質疑，梁穩根說(shuō)了一句話(huà)對我觸動非常大(dà)：“這個市場上沒有一個人(rén)比我更了解三一重工(gōng)。”其言外之意，三一重工(gōng)的價值被嚴重低估了。我就(jiù)想，在三一重工(gōng)跌到5元的時候買入，還(hái)能有什麽風(fēng)險呢(ne)？結果在随後的兩年(nián)内，三一重工(gōng)從(cóng)每股5元上漲到70多元。這就(jiù)是巴菲特所說(shuō)的——用五毛錢買一塊錢的東西。
《紅(hóng)周刊》：那麽，個人(rén)投資者能否通過踐行價值投資實現投資的成功？
陳繼豪：價值投資需要“蟄伏”的時間很長，不是所有的股票都(dōu)可(kě)以像上述四川長虹和三一重工(gōng)一樣，買入即漲，在持有的過程中，我們有可(kě)能會經曆重倉股長期不漲，甚至越跌越猛。在這個漫長的等待過程中，有很多人(rén)經不起各種誘惑，最終斬倉出局。據我了解的情況，不少個人(rén)投資者在進入股市之後總是主觀地認爲自(zì)己能夠長期戰勝市場。而且，很多時候，他(tā)們往往一開始的确小有盈利，這個時候他(tā)們開始傾向于認爲從(cóng)這個市場中獲利其實并不複雜，從(cóng)而高估了自(zì)己的能力。
巴菲特建議(yì)普通投資者長期投資指數基金，但(dàn)現在真正持有指數基金的投資者并不多。我接觸過很多投資者，他(tā)們每天除了畫(huà)圖表、猜漲跌、頻繁買賣股票，似乎沒有其他(tā)的興趣和愛好。因此，在目前的A股市場，價值投資理(lǐ)念注定隻是“非主流”。
《紅(hóng)周刊》：踐行價值投資理(lǐ)念，最困難的是什麽？
陳繼豪：知不易，行更難。以四川長虹爲例，随着公司股價的不斷上漲，這隻績優股到最後竟然完全演變成了投機(jī)工(gōng)具。那個時候流行一句話(huà)——什麽時候買入四川長虹都(dōu)是正确的；什麽時候賣出四川長虹都(dōu)是錯誤的。這句話(huà)就(jiù)是在四川長虹達到股價最高點時所說(shuō)的。甚至還(hái)有人(rén)說(shuō)要把四川長虹這隻股票傳給子孫後代，現在看(kàn)來(lái)這種想法就(jiù)顯得(de)更爲可(kě)笑(xiào)了。其實，價值投資并不意味着長期持有。巴菲特在1969年(nián)解散了合夥人(rén)公司，隻因爲當時資本市場的估值已經非常高了。
從(cóng)大(dà)基建中尋找确定性機(jī)會
《紅(hóng)周刊》：我們都(dōu)知道，一直以來(lái)您對貴州茅台都(dōu)情有獨鍾。除了貴州茅台，什麽樣的标的同樣具備投資價值？
陳繼豪：消費行業是我們目前比較看(kàn)好的領域。當然，貴州茅台也包含在了消費行業當中，但(dàn)消費行業穿越周期的屬性讓它成爲“大(dà)牛股的搖籃”。而且受益于我國(guó)目前老齡化的人(rén)口結構特征，醫藥行業以及保險行業同樣具有長期的投資邏輯。
除上述幾個行業之外，我們對基建行業較爲關注，其中尤爲看(kàn)好中國(guó)建築。4月份，中國(guó)建築披露了《2018年(nián)1-3月經營情況簡報》，不管是從(cóng)訂單數據還(hái)是具體(tǐ)業務情況來(lái)看(kàn)，中國(guó)建築的增長都(dōu)是非常強勁的。而且根據中國(guó)建築的年(nián)報數據，2017年(nián)建築業務新簽合同額共計(jì)22216億元，比上年(nián)同期增長19.4%。龐大(dà)的訂單量爲中國(guó)建築未來(lái)的業績增長奠定基礎。
值得(de)注意的是，中國(guó)建築目前的市盈率爲7.3倍，市淨率僅1倍，這種估值水平甚至與銀行股不相(xiàng)上下。但(dàn)相(xiàng)較于銀行業，中國(guó)建築的業績增長潛力卻要高得(de)多。（詳見(jiàn)附表）
《紅(hóng)周刊》：前段時間，中興通訊被制裁廣受市場關注，這背後透露出我國(guó)的芯片技術(shù)與發達國(guó)家相(xiàng)比尚有差距。但(dàn)即便如(rú)此，很多國(guó)産芯片概念股不跌反漲。在您看(kàn)來(lái)，投資目前的國(guó)産芯片概念股是否符合價值投資理(lǐ)念？
陳繼豪：芯片制造業是一個商業模式非常困難的産業，需要大(dà)量的重資産投入做生(shēng)産線，研發投入也非常巨大(dà)，但(dàn)芯片産品的更新換代頻率卻非常快(kuài)，帶來(lái)效益的期限也非常短(duǎn)暫。所以從(cóng)投資的角度來(lái)說(shuō)，芯片制造産業的商業模式并沒有很多想象的那麽好。而且，以CPU生(shēng)産商英特爾和GPU生(shēng)産商英偉達爲代表的幾家寡頭企業，它們的起點永遠(yuǎn)比其他(tā)競争對手要高，花費同樣的資金去(qù)生(shēng)産，寡頭企業的研發水平和技術(shù)沉澱永遠(yuǎn)走在前面，其他(tā)競争對手的芯片剛生(shēng)産出來(lái)，英特爾和英偉達的芯片說(shuō)不定又領先了一代甚至更多。雖然這段時間，市場對于“中國(guó)芯”的關注比較多，但(dàn)是和發達國(guó)家相(xiàng)比，我們國(guó)家現在以芯片制造爲代表的基礎硬件(jiàn)水平的确有很大(dà)的差距。
要想投資國(guó)産芯片行業，目前我們能做的隻有等待，等到國(guó)産芯片企業的競争優勢真正确立起來(lái)的時候，再投資也不晚。而且，和傳統産業相(xiàng)比，新興産業估值并不便宜。如(rú)果無法精确計(jì)算一家新興産業公司究竟值五毛錢還(hái)是一塊錢，又如(rú)何用五毛錢買一塊錢的東西呢(ne)？